商品期货：内需型工业品（化工、黑色建材等）、贵金属谨慎偏多；原油及其成本相关链条、有色金属、农产品中性；

股指期货：谨慎偏多。

核心观点

人民银行8月12日发布中国7月金融数据，我们点评如下：

信贷扩张放慢，经济温和筑底

6月的“透支”加剧社融数据回落。7月的社会融资规模新增7561亿元（人民币，以下均为人民币计价），同比少增3191亿元，环比少增4.4万亿。分项来看：一、7月新增人民贷款4088亿元，环比少增2.6万亿；二、政府债券发行显著放缓，7月新增3998亿元，环比少增1.2万亿，考虑到6月底基本完成全年专项债额度的发行，7月政府债券发行回落也在预料之中；三、7月企业债融资新增734亿元，环比少增1449亿元，非金融企业股票融资新增1437亿元，环比多增848亿元。

居民和企业部门信贷扩张意愿不足。7月金融机构新增人民币贷款6790亿元，同比少增4010亿元，环比少增2.1万亿。分项来看，一、融资期限结构来看，短期票据冲贷的现象仍明显，7月票据融资新增3136亿元，环比多增2340亿元，7月短期贷款下降679亿元，环比少增1.2万亿，7月中长期贷款新增4945亿元，环比少增1.3万亿；二、企业和居民部门信贷扩张意愿仍低迷，7月居民户中长期贷款新增1486亿元，环比少增2680亿元，非金融企业中长期贷款新增3459亿元，环比少增1.1万亿。

市场流动性仍相对宽裕。7月的M0同比增长13.9％，前值为13.8％，M1同比增长6.7％，前值为5.8％，M2同比增长12％，前值为11.4％。M1-M2增速剪刀差回升至-5.3％，前值为-5.6％，代表市场资金“活期化”，该指标对A股具有一定前瞻性，流动性层面对股指有一定支撑。

7月金融数据显示经济仍处于温和筑底进程，不必过度解读。7月领先经济的社融存量增速下降0.1个百分点，金融机构各项贷款余额增速下降0.2个百分点，显示经济仍处于温和筑底进程。对于环比大幅下跌，我们认为一方面是6月过度“透支”造成的，财政部要求6月底基本完成全年专项债额度的发行工作，加剧了数据的环比波动，另一方面存在季节性回落的原因，在季末银行绩效考核过后，信贷增速出现季节性回落。总体而言，居民和企业部门信贷扩张意愿不足是目前担忧的核心，结合货币供应增速回升，目前市场并不缺少资金，问题在于宽松政策的传导不畅。考虑到政府的稳增长意愿明显，以及天量专项债发行支撑基建托底下，下半年国内经济我们仍保持乐观的预期。

下半年有望新增专项债1.2-1.5万亿。2022年6月基建和地产累计同比增速分别为9.3％和-5.4％。假设全年GDP目标为5％，假定地产投资增速维持不变，基建投资增速要多增7.1％才能对冲地产的拖累；悲观假设地产增速继续下行2％，基建投资增速需要多增8.6％；乐观假设地产投资增速回升2％，基建投资增速仍要多增5.5％。按照中性假设来测算，今年7-12月的基建投资累计值增量约为12万亿，对应的政府专项债资金约1.2万亿；如果按照全年预算收支目标来看，在政府土地出让金持续低迷的背景下，全年的财政收入缺口规模约1.5万亿。

我们用近5年的基建和地产投资额对应具体商品消费量来测算弹性。基于以上基建和地产投资增速测算，在监测品种中，地产投资回升拉动相对显著的是粗钢、铜、铝；基建投资回升拉动相对显著的是沥青、铝、锌。

行情分析

7月金融数据不改国内经济乐观预期。政策预期层面，7月底政治局会议延续了稳经济、稳民生、强基建、稳地产的总基调，料对内需经济有所提振；房地产托底及救助相关政策（如保交楼、选择性救房企）也将逐步进入落地窗口期。目前流动性层面相对宽裕，但非政府部门信贷扩张偏慢，经济回暖的节奏也偏慢，高频的30城地产销售维持低位和黑色五大建材表需表现偏弱。核心担忧在于居民和企业部门信贷扩展偏慢，短期商品市场可能会再度博弈国内的弱现实和强预期。