2022年4月11日上午经济观察网 记者 蔡越坤,中美10年期国债利率倒挂，美国10年期国债收益率升至2.7640%，而中国10年期国债20003(以下简称“22附息国债03”)收益率持平于2.7525%。据报道，10年期国债收益率自2010年以来首次倒挂。

对此，南方某大型银行债券交易员对记者表示，中美国债短期利率倒挂由来已久，10年期在4月11日才出现倒挂。

截至4月11日下午16333.6万，Wind数据显示，中美十年期国债利差倒挂幅度有所收窄。美国10年期国债收益率近2.7610%，22附息国债03收益率近2.7450%；中国2年期国债收益率2.2450%，美国2.5300%，倒挂28.5BP，另外中国5年期国债收益率2.5400%，美国2年期国债收益率2.7600%，倒挂22BP。

智信投资首席经济学家、研究院院长连平在接受记者采访时表示，一般来说，中美利率倒挂会对中国资本外流造成压力，同时也会带来人民币贬值的压力。但是，影响资本流动和人民币汇率的因素是复杂的，关键要看其他因素有多大，尤其是中国的经济基本面和国际收支状况。中国是一个庞大的经济体，它的运行不会完全受一些外部因素的影响。对经济整体运行的影响主要与一系列内在因素有关。

连平分析认为，中美国债利率倒挂的短期阶段性影响一般不会太大，但如果倒挂发生半年以上，负面影响会相对更大。此前中美国债也有过倒挂，但都是昙花一现。不过倒挂的时间可能会相对比以前长一些。

东方金诚认为，中美利率倒挂的直接原因是在政策收紧预期加速的催化下，美债利率再度上行，根本原因是疫情后中美经济复苏节奏和货币政策的分歧。疫情爆发以来，中美两国无论是经济复苏的步伐还是通货膨胀的趋势都存在很大的差异，导致两国货币政策出现分歧，即所谓的“内松外紧”。在这种背景下，中美利差缩小甚至倒挂，某种程度上是必然趋势。看后续走势，东方金诚表示，此轮中美利率倒挂或为短期现象，不具有可持续性，下半年有望“回归正常”。

对此，上述债券交易员对记者表示，目前市场的主要担忧在于中美利率的共振。但目前中美货币政策错位，人民币汇率相对美元处于升值区间，汇率水平有缓冲，使得中美利率倒挂，但对中国债务影响不大。所以暂时对成交影响不大，情绪略偏空，但也在市场预期之内。

高盛(Goldman Sachs)中国区首席执行官刘在接受采访时表示，中美两国的利率差异对短期资本流动有一定的积极作用，但基本面增长率的差异影响更大。所以，并不一定得出中美利率倒挂就会出现短期资本流出的结论。展望未来，美联储收紧货币政策处于初始阶段，10年期美国国债收益率可能仍有空间，中美利差可能仍有压力。就中国金融市场而言，要培育有竞争力的上市公司，强大的实体经济是根本，海外利率变动是暂时的

上述债券交易员表示，中美国债利率倒挂与中美经济周期和货币政策错位密切相关。美国现在正处于疫情过后的经济好转阶段，非农就业数据也明显好转。供应链造成的通胀压力大。在货币政策方面，美联储已经连续提高利率，收缩表即将开始。

相比之下，该交易员表示，中国已经经历了疫情后的货币政策正常化，经历了经济复苏。去年经济再次下行，通胀压力可控，工业品通胀压力环境和消费品通胀压力小幅上升，主要是疫情导致供应链中断。去年7月货币政策整体宽松后，目前已告一段落。总体上还是不搞大水漫灌，适时、稳中、合理、适度。因为实体经济需求疲软，流动性整体沉淀在金融市场，这也是央行可能不会再次降息的原因。

对于中美利率倒挂，CICC分析显示，一方面，美国增长仍有韧性，美联储紧缩预期成为主旋律，导致10年期美债在实际利率下快速上涨。另一方面，中国增长压力加大，而政策宽松，所以利率走弱但变化不大。如果把周期拉长，中美周期的反转，也就是中美利差的收窄，从2021年初就开始了。深层次的原因，除了“先进先出”，还与中美两国对疫情的政策力度和发力方向，以及宏观杠杆的差异有关。

海通宏观梁忠华表示，一般来说

说，利率是一个经济体宏观基本面的重要体现。短债利率很大程度上受到央行政策利率或政策利率预期的影响，例如1-2年期美债利率和 美国联邦基金利率、加息预期的相关性很高。近期美国短债利率的大幅上行，主要是市场对美联储加息预期不断提高的结果，今年全年的加息预期在短时间内从7-8次已经提高到了将近10次。

梁中华分析称，中长债的利率很大程度上受到经济的中长期实际增长、通胀、货币政策走势的影响，而中长期货币政策走势又取决于中长期经济、通胀，所以归根到底，利率是经济基本面走势的集中体现。中美利差的倒挂，反映的是经济基本面的背离。受到经济恢复、加息缩表的推动，美国各期限的名义利率都出现大幅上行，但目前还是偏低，仍有进一步上行空间。

相比美债，对于中债的利率走势，梁中华表示，新一波疫情没有过去的时候，我国利率大概率维持低位震荡，但如果疫情过去了，利率或重回上行通道。而疫情对经济的影响什么时候过去，需要继续观察跟踪。而如果美债各期限利率还会继续上行，那么接下来，各期限的利率倒挂是大概率能够看到的。“当然强调一点，利率的倒挂更多是中短期现象，只要我们做正确的事，我们对中国经济的长期增长潜力充满信心。”

对债市或有一定扰动

回顾此前中美利率倒挂时间，根据国海证券研报统计，2002年以来中美利差共出现4次显著收窄甚至倒挂，分别发生在2002年第一季度至2004 年第二季度、2005年第一季度至2007年第三季度、2008年第四季度-2010年第二季度和2018年第四季度至2019 年第一季度。

国海证券表示，由于前三次中美利差倒挂的成因与当前有较大差异，且当时中国金融市场开放程度低、与海外联动偏弱，因此仅有2018年存在一定借鉴意义。2018年第四季度至2019 年第一季度，两年期中美利差出现3个月的倒挂，十年期中美利差大幅远离 80-100BP的舒适区间。中美政策的不同步是导致两国各期限利差快速下降的关键，而中国经济的阶段性企稳、美国货币政策的由鹰转鸽是 2019年中美利差再度走扩的主要原因。

中美利差的收窄对我国的货币政策是否会构成影响呢？海通宏观表示，央行确实可以做到“以我为主”。一方面，目前人民币汇率处于非常强的水平，一定幅度的贬值是可以接受的；另一方面，资本管理更加严格规范，也对国内货币政策的独立性提供保障。所以并不是因为美联储要加息导致我们不降息，而是因为降息本身或许就不是今年的货币政策重点。

本轮中美国债利率倒挂对资本市场可能造成哪些影响？

上述债券交易员向记者分析表示，今年开始美联储开启加息缩表进程，A股持续承压。中美利差可能会引发短期资本外流，如果经济基本面也处长期处于修复状态，那么中债大概率可能也要面临下跌。

对于股市而言，国海证券分析，尽管美联储加息周期对新兴经济体的冲击相对较大，但中美利差的倒挂并不意味着市场将再次面临大幅回调。同2018年第四季度类似，当前A股也处于政策底到市场底的磨底期，尽管这一时期的宽基指数收益大概率仍为负，且伴随着强势行业补跌情形的出现，但市场下跌斜率最大的阶段已经过去，结构性机会开始逐步显现，政策预期明确、业绩最具有确定性的板块是这一时期的领涨主线。

就资本市场而言，海通宏观称，中美利差倒挂对债市或有一定扰动，但权益资产的影响相对有限。对于我国的权益资产来说，关键还是看自己的政策。从过去的经验来看，我国的核心资产价格和美元流动性具有一定相关性，但在2018年、去年下半年都出现过明显的背离。尤其是去年下半年以来，在美债实际利率没有太大变化的情况下，外资配置比例比较高的教育、医疗、互联网、消费等资产都出现了非常大幅度的调整，其实已经提前释放了一定的风险。未来国内资产价格主要还是看我们自己的政策。

对于汇市影响，光大证券今日研报表示，本轮美联储货币紧缩周期中，经常项下资金流出压力可能依旧弱于资本项下，考虑到中美实际利差仍处于较高水平，并且国内股市已经进行了深度调整，资本项下资金流出压力也会明显小于2015年-2016年。因而，年内人民币汇率大概率仍会维持双向波动，但波动性将会有所增强，美元兑人民币中间价将在6.3-6.8之间震荡。

汇率方面，东方金诚认为，中美利差收窄带来的贬值压力有限。数据显示，2015年“811汇改”以来，中美利差变化与人民币兑美元汇价波动之间的相关性很低——相关系数仅为0.1，远低于统计意义上的显著水平。这意味着人民币汇率受到多重因素驱动，其中我国出口态势、中美关系等更具影响力。退一步而言，即使中美利差倒挂会对人民币兑美元汇价形成阶段性贬值压力，这一压力也相对有限；必要时，监管层有充分的政策工具进行调控，包括重启逆周期调节因子、强化跨境资金流动宏观审慎监管等措施。我们判断，今年只要人民币兑美元贬值幅度控制在5%左右，国内货币政策就有充分条件 “以我为主”。